五 粮 液：08年公司营销策略有重大调整

事项：

　　07年12月28日-29日，我们旁听了五粮液07年度“1218”经销商大会，以下是我们对上述调研成果的一个简要总结。

　　评论：

　　08年品牌策略：五粮液总体减量，品牌结构将有重大调整

公司在本次年度经销商大会上继续肯定了其“销量服从价格”的思路，表示年底货源仍然会保持紧张，局部断货的状况不会改变。对于08年，公司表示五粮液会继续限量提价。一个模仿茅台的“唐桥战略”已经基本成形。从市场价格来看，五粮液当前的目标零售价已经定在498元，与主要竞争对手茅台的价格差距有了显著的缩小。公司也在通过各种渠道大力宣传五粮液“供不应求”的局面，以期带动五粮液的消费热潮。我们的看法是，五粮液作为上市公司和地方主要的经济支柱，依靠大幅削减销量来维持价格的策略是不可能长期维持的。五粮液的造势营销能否成功，08年春节消费旺季将是关键的检验。就目前与经销商交流的情况来看，我们持较谨慎的态度。

　　公司08年的另一个重要举措就是将会主推五粮液1618和五粮液老酒两款战略性产品。五粮液1618采用明代窖池酿造，红白色陶瓷瓶包装，终端指导价格558元，与茅台的指导价基本持平。这款产品我们感觉有综合老窖1573的内涵和茅台的外在形式的意味，战略目标明确。1618是从07年下半年开始逐步进入市场，全年实现销售收入2.5亿元，但是其中很大一部分是依靠向华南地区停止普通52度五粮液的供货来实现的。五粮液老酒定位较高，主要针对领导消费群体，零售价格在1000元以上。公司计划08年投入5000万-1个亿，选择西安、厦门、深圳等市场重点投入，使上述市场的销售额突破3000万。此外，五粮液还将推出两个新品，一款终端定位在几千元，另一款将向下延伸，定位200-300元，不带“五粮液”三个字。1618是五粮液产品升级换代和追赶竞争对手的一个战略性举措（参见我们07年10月18日的三季报点评）。但是我们认为公司这样一个重大举措，似乎缺乏全方位的协同，对1618的内涵的挖掘和宣传还显得非常不够，难以给消费者一个清晰的消费理由。国内酒类的消费已经日趋理性化，这样“新瓶装旧酒”的做法除了一次性提价效应之外，还会有多大成效，我们表示怀疑。

　　值得注意的是，在本次大会上五粮液的传统合作伙伴“金六福”和“浏阳河”没有派代表发言，取而代之的是如上海海烟等大经销商。这点微妙的变化，我们认为折射出公司对品牌建设的根本变化。

08年营销策略：加强商超终端和团购建设

五粮液计划继续将销售重点放到商超体系中，这与茅台更强调专卖店等自有渠道有显著的差别。07年五粮液共签约了8个商超系统/529家门店，08年计划要拓展到13个商超系统/800个门店，销售收入超要超过30个亿。其中，公司计划进入麦德龙等两家国际卖场，作为进军国际烈性酒市场的平台。此外，公司特别强调了加强与商超采购人员进行沟通、利用超市海报进行大规模五粮液品牌宣传等方针。

　　五粮液从07年组建了专门的VIP客户部，主攻军队等大客户，全年实现销售收入5个亿。五粮液在07年对VIP客户开展的主要工作是进行对各界领袖进行赠酒，公司主要领导在“八一”建军节拜访各大军区领导等活动，08年计划除了各种联谊活动之外，将会加大各类“专供”、“特供”酒的开发力度。同时改变过去简单依靠部队招待所销售的模式，在军区所辖区域内开设专柜或五粮液形象店。

　　我们认为，五粮液过于强调商超的销售模式与其价格定位和产品形象有所冲突，但是对其在团购开发方面的奋起直追值得期待。

　　重视与经销商的利益和谐

公司今年的年终返利更突出了公司的销售侧重，专卖店的返利高于一般经销商，经销商中又突出了1618、五粮液老酒和小包装五粮液几个品类。对总经销品牌的返利比例主要依据产品的出厂单价递减，如金六福和浏阳河四星这样的出厂价在10-20元之间的产品，返利比例仅为0.5%。

　　五粮液本次会议特别强调了新成立的“五粮液品牌运营商顾问团”的作用，表示除了做为厂商“命运共同体”之外，另外也有对经销商“标杆作用”。目前能加入该顾问团的都是销售收入过亿元的大经销商，其他经销商必须要做大五粮液产品的销售规模，才能赢得与公司高层直接对话的权利。公司表示今年下半年的提价就有顾问团建议的因素。顾问团的设立标志着五粮液正从过去的指挥经销商卖酒，变为与经销商合作卖酒。

　　08、09年将是五粮液的成败之年

由于主要竞争对手茅台将会在09下半年开始进入快速放量期，留给五粮液的时间已经不多。五粮液和唐桥先生的对策，我们简单总结为：控量提价、1618阻击对手、加强团购、改善经销商关系四个方面。其中我们认为如果有恰当的人选能切实地去执行，是可以在很大程度上转变五粮液销售形势的。但是这又受制于公司各方面的客观条件，我们总体持中性的态度。

　　维持“推荐”的评级

五粮液良好的品牌基础、唐桥董事长改善公司经营的决心，是支持我们长期看好公司发展的基础。我们仍然维持公司07-09年EPS0.41元，0.58元和0.69元的预测，目前股价对应07-09年市盈率分别为111倍、79倍和66倍。考虑到公司巨大的利润漏出收回和管理改善空间可带来50%-80%左右的一次性增长，公司的实际市盈率远低于行业内的其他企业。由于目前公司股权激励和整体上市预期明确，我们继续维持4个月60元的目标价，和对五粮液“推荐”的投资评级。